媒體報道
作為長線投資者，我們此刻需要做對兩件事情：一是買好的，二是買得好。的確，判斷價格的低點是很難做到的，但我們的確可以做到，以絕對估值為依據控制倉位，在估值較低的時候買入，在一個更高的安全邊際之下，從容應對買入之后的價格波動。
作者：鄔傳雁
簡介：中國人民大學工商管理碩士，證券從業經驗18年。現任泓德基金管理有限公司副總經理，第二事業部總監。曾任幸福人壽保險股份有限公司總裁助理兼投資管理中心總經理，陽光保險集團股份有限公司資產投資管理中心投資負責人。
正文：
前幾天，一則新聞突然在手機里蹦出來：蘋果下調了2018年第四季度的營收預期，這是蘋果近20年多來首次下調營收預期。與此同時，蘋果公司股價大跌10%，市值大幅下滑，跌破7000億美元，如果以10月份的歷史高點230美元計算，蘋果股價在3個月時間里已經跌去了近40%，市值蒸發了4000多億美元，這相當于一個Facebook，兩個富國銀行，或三個麥當勞。財報公布之后，美銀美林將蘋果的評級從買入降至中性。
目前，蘋果在美國公司的市值排行榜上位居第四，而一家曾被奉為傳奇的公司走下神壇的故事卻已在資本市場上廣泛流傳。媒體將其稱之為蘋果的“中年危機”。這場危機來得如此猛烈，它的追隨者們也都始料未及。
當然，這篇文章并不打算討論蘋果手機是不是真的越來越不好用了，對于多年從事投資工作的我而言，這看起來更像是一個關于估值的故事，它向我們傳遞了兩點信息：一是估值非常重要，它是投資最根本的出發點，直接決定了我們的投資結果；二是不同的人有不同的估值方法，估值的目的是為了更接近其真實的價值，所以選擇一個適當的方法非常重要。
古老的投資法則告訴我們，要“低買高賣”。從表面意思來看，就是你要以低于賣價的價格買入，只有這樣，投資才能賺錢，這是基于交易層面的簡單理解。但實際上，低買高賣談何容易！歷史上的技術分析流派曾盛極一時，他們試圖通過股票價格的歷史走勢來預測未來的股價變化，事實證明這并不總是可靠，原因就在于影響股票價格波動的因素太多，價格波動成了一件非常隨機的事情，想要在這樣的變化中抓住機會，其勝率和擲硬幣相差無幾。
很多人在牛市中都曾產生過這樣的錯覺，好像總能在價格上抓住低買高賣的機會，而事實上，這樣的時候是無所謂低，也無所謂高的，只要趨勢存在，你在任何時點買入，都能等來下一個賣出的時點，你所獲得的無非是在價格的趨勢性上漲中的一杯羹而已。而且常常，這一杯羹，在股價整體的趨勢性變化中，并不足以稱道，且常令我們戰戰兢兢。因為我們知道，沒有哪一種趨勢可以永久持續，一旦趨勢停止，投資將不可逆轉地陷入困境。
所以，僅僅依靠價格所做出的投資決策很難做到次次正確。“低買高賣”并不是一個價格層面的概念，而應當從估值層面去理解，在投資當中，我們真正要做的，是對企業內在價值的充分衡量，在估值低的時候買入，而在估值高的時候賣出，只有對估值有了充分的把握，你才能不為價格的短期波動所困擾，我們的投資也才能事半功倍。
只是估值的高低從何談起？都有哪些依據？對大多數投資者來說，最熟悉的可能是市盈率、市凈率這樣幾個概念，這是“相對估值”最常用的幾個指標。我們知道，無論采用市盈率還是市凈率，都是把當期的股價去和當前的凈資產、盈利、銷量做簡單的比較，無論是哪一種，都是基于當前企業經營所帶來的短期結果。這樣的比較存在一定的合理性，但令我們始終無法釋懷的是：市盈率只有幾倍的股票為什么還會腰斬，市盈率幾十倍的公司還在上漲且保持著持續強勁的勢頭？就像是兩輛賽車，它們由于自身性能和機遇不同，越過了不同的障礙，跑入了完全不同的兩條賽道。一條賽道越來越窄，這輛車跑得越來越慢；而另一條的路況越來越好，那輛車也越跑越快。根源在于兩輛賽車不同的性能和行進路上的不同選擇，這種性能和選擇放到企業的競爭當中來，我把它理解為管理戰略與文化。而從這個角度去理解的企業的估值則是一個“絕對估值”的概念，相比相對估值而言，它能更準確地反映出企業長期的變化和走勢，這在當下這個時代格外重要。
我們眼下所處的時代與以往已經有了顯著的不同。如果說過去三十年，企業所面臨的生存環境和自身的管理水平均相差無幾，單純依靠一項業務或技術的領先即可取得壓倒性勝利的話，那么，這種優勢在這個非線性發展的時代里將不復存在。在全球技術革新與經濟轉型的大背景下，企業所面臨的市場和經營環境都更加開放，競爭者不斷涌入。一家公司倘若不是特別卓越，將難以長久地領先而不被超越；而另一方面，一家具備優秀的管理戰略與文化的公司與單純依靠業務擴張的公司之間的差異又變得異乎尋常地大。
回到蘋果的故事。當它的銷量低于預期時，有人看淡了它的未來，但倘若是用一個短期的變化去衡量長期的價值，這種依據很難站得住腳；而這個市場上一定還有另一部分投資者，他們不那么關心一個季度、一年的銷量數據，反而是對管理和文化有更多的關注和理解，他們從這個層面去觀察企業和它的競爭對手的變化，從而預估出它能否在下一輪的競爭中找到更優的產品賽道。倘若答案是肯定的，那么企業當前的估值其實并未充分反映其內在價值，股價的震動反而為長線投資者提供了逆勢進入的大好時機；倘若答案是否定的，那么也需要果斷地放棄。
無論做出怎樣的決策，在一個經濟結構出現較大調整的時代里，絕對估值都是非常重要的，它要求我們把未來十年、二十年甚至三十年影響企業的基本因素考慮在內。特別是企業的管理和文化越優秀的公司，它們能夠做成一件事的概率更高，未來的成長性也更加確定。古人云，“聞道者百、悟道者十、行道者一”，企業的經營和管理也是如此：有人看對了卻做不對，有人做對了卻不能堅持，而最終能夠堅持做成的更是鳳毛麟角。所以，作為投資者，我們既需要理解新的業務模式，也需要了解企業的管理能在多大程度上推動新業務模式的成功，這也是我們在做絕對估值時最重要的依據。
再回到眼下的市場，A股的估值究竟貴不貴？這困擾了很多人。現如今出現了一個非常有趣的現象，那就是：看多者非常堅定地認為不貴，看空者也認為不貴，但認為風險依然存在。看多與看空之間的區別大概就在于兩點：一是買什么，二是打算持有多久。任何時候，基于絕對估值所做出的投資決策都應該是一個長期的決策。
在經歷近三十年的跌宕起伏之后，我們能夠感受到的是，A股市場日趨成熟、規范,早已告別了可以傻傻買入的時代。那些內在基本面很差，通過概念、題材、并購等吸引眼球并形成二級市場熱點的股票價格大幅下跌是早晚的事情。
而另一方面，也有不少優秀的上市公司，即便是在經濟下行的周期里，依然朝氣蓬勃、聚焦、踏實、高效、注重研發投入、注重學習和成長。這些公司不做所謂的市值管理，但都有一個共同的特征，就是有著成熟的對自己所處行業的發展和公司管理的底層思考,并堅定地長期做正確的事。這樣一批公司，代表著中國資本市場的希望，在經歷了大浪淘沙般的市場波動之后，它們正在A股市場熠熠生輝。
作為長線投資者，我們此刻需要做對兩件事情：一是買好的，二是買得好。的確，判斷價格的低點是很難做到的，但我們的確可以做到，以絕對估值為依據控制倉位，在估值較低的時候買入，在一個更高的安全邊際之下，從容應對買入之后的價格波動。
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