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        在2018年跌宕起伏的行情中，外部環境和內部因素共振使得投資獲利異常艱難，但也讓一些低調務實的優秀團隊脫穎而出，泓德基金固定收益部就是其中之一。在幾位投資“老將”的帶領下，泓德的固收類產品上半年取得了出色的回報，部分表現優異的債基收益率超過5%，讓投資者重新審視固定收益的價值所在。

        對于取得的成績，固定收益部副總監孫振表示扎實的信用研究為固收投資提供了堅實的基礎和保證。展望下半年，宏觀調控政策仍存在進一步放松的可能性，債市的配置機會仍在，調整過后是較好的進場機會。

        宏觀和信評為基石

        針對上半年的宏觀經濟狀況，孫振表示，主要受到內外兩個方面的影響，其中內因是上半年經濟溫和回落的主導因素，外因則只是影響預期。7月以來，宏觀政策小幅微調，去杠桿的力度和節奏邊際放緩，同時推出了基建補短板的托底措施。這一系列舉措雖然無法改變經濟下行的趨勢，但可以在一定程度上延緩下行的速度。展望下半年，外部影響依然存在，宏觀調控政策存在進一步放松的可能。

        在海通證券公布的最近兩年固定收益類基金絕對收益排行榜（截至2018年上半年）中，泓德基金以10.70%的業績在89家基金公司中位列第一，成為行業“贏家”，截至8月末，泓德基金多只債基收益率位居行業前列，泓德裕榮今年來累計收益率更是達到了5.31%。回顧上半年的操作，泓德裕榮基金經理李倩認為，主要是年初以來對市場的判斷大體正確，加上年初和6月底關鍵性的兩個時點做出了策略性的調整，拉長了久期，從而增厚了收益。

        “具體而言，年初我們對經濟基本面和通脹的判斷相對中性，債券收益率水平已經具備相當的配置價值，因此我們定調了中性的利率策略，比2017年更加積極，并將組合久期調整至2-3的水平，一季度全市場公募基金的平均久期還停留在1.5左右的水平。6月底，基于顯著回落的5月社融數據以及疲弱的投資數據，我們對于中期基本面下行壓力的預期更加強化，因此再度拉長了組合久期，但考慮到下半年可能出現的寬信用政策的轉向，在品種選擇上以中高等級的信用債為主。”

        展望四季度，孫振認為，目前市場處于經濟增速下行初期，供給側改革的持續和貶值初期帶來的輸入性通脹壓力疊加偶合因素使得通脹預期上升較大，同時債市在前期快速下行的過程中也積累了大量的獲利盤，醞釀調整的壓力。“雖然整體經濟形勢不支持通脹數據的大幅上行，但這一階段的市場格局仍呈現出一定的滯脹形態。”孫振表示，“從經濟增速的長期下行趨勢來看，通縮的風險大于通脹，因此調整的壓力事實上給了大家再一次進場配置和做多的機會。利率債和資質較好的信用品種若有幅度相當的調整將是增配的好時機，而低等級信用債和轉債的機會可能需要等待更長的時間尋找買點。”

        泓德基金成立迄今已逾三年，在權益投資屢有建樹的同時，其固收團隊也日益兵強馬壯，目前他們已經擁有了一只從宏觀研究到信用評價到投資、從業經驗豐富的固收團隊，在近幾年波譎云詭的市場環境中也交出了一份出色的成績單，以業績回報展現出穿越牛熊的強大實力。截至8月末，泓德基金旗下有完整業績的債基產品全面跑贏市場同類平均水平，且最近一年收益大多位列行業前1/10。值得一提的是兩只成立時間較長的二級債基——泓德裕泰和泓德裕康，這兩只產品成立以來業績始終位居行業前列，其中泓德裕泰A近兩年累計收益率達到了9.01，同類排名13/260；泓德裕康A近兩年累計收益率4.70%，同類排名37/260。

        孫振告訴記者，債券投資是更側重長期和基本面研究的一項工作，它對于經濟基本面的把控和分析能力要求極高。而宏觀研究與信用評價作為整個投資工作的基石，更是泓德基金固收團隊的主要特色。團隊中，基金經理大多具有復合的從業背景，包括券商投資、銀行投資、保險投資等，從而更能系統和準確地進行宏觀經濟基本面的研究，并做出著眼于長期的投資決策。信用評價團隊由經驗豐富的研究人員組成，扎實的信用研究為固收產品投資提供了堅實的基礎和保證。

        精選資質較好的個券

        2018年來，信用風險成為影響債券市場的一項重要因素，下半年將如何演繹？泓德固收部資深信評研究員王璐表示，今年上半年可以說是“寬貨幣+緊信用+嚴監管”的政策組合拳的環境，在此背景下，受到融資難影響較大的主體主要集中在地產企業和民營企業。到了今年5月，信用風險升溫，再融資收緊，疊加債券到期量大，違約爆發，中低等級信用債大幅調整。從目前的收益率看，低等級信用債絕對收益率處于歷史80%左右分位，遠高于過去兩年的水平，而信用利差基本是在歷史95%左右分位；從高收益債市場的容量看，在多起信用事件的沖擊下，高收益債規模迅速擴張，主體等級結構上移，民企占比上升。

        王璐認為，從政策層面看，7月銀保監會要求銀行加大對民營企業和小微企業的信貸投放，彰顯了政策防范信用收縮過快的底線思維，未來信用恐慌情緒將繼續緩和，風險偏好回升。隨著高收益債成交活躍度的提升以及今年以來高收益債資質的改善，預計未來高收益債市場的投資價值將進一步提升。

        在信用債中，城投債作為一類由特殊品種，受政策影響較大，市場關注度也較高。王璐解釋道，7月下旬以來，隨著市場對城投債再融資預期的悲觀情緒逐漸緩解，城投債信用利差迅速縮窄，在擴內需、穩投資的整體政策方向下，城投融資政策邊際利好明確，信用風險得以降低或延后，仍然具有一定的金邊屬性。但是另一方面，從近期出臺的監管政策來看，對于地方政府融資“開正門、堵偏門”的政策取向沒有根本變化，未來城投平臺仍然面臨“化解存量隱性債務”和“市場化轉型”兩大問題，信用資質將出現分化。

        王璐表示，對于城投債信用資質在整體樂觀的基礎上，需要謹慎選擇個券做投資。從區域重要性、項目公益性、短期資金壓力等方面綜合考慮，傾向于選擇核心城投、資產公益屬性較強、或者資產質量較好，現金流充裕的主體，規避短期償債壓力較大、存在違法違規融資風險業務、母公司現金流較緊張，對核心子公司控制力度不強或無法資金管控的主體。整體來看，雖然城投違約風險較小，但目前城投整體信用利差已收窄較多，在隱性債務審計及處理細則明確之前，城投債，尤其是低等級城投債仍然存在一定的估值風險，需要謹慎選擇資質較好的個券。